中国基金报记者 方丽 陆慧婧

受OPEC+减产消息刺激，国庆长假期间国际油价实现“五连涨”，节后第一个交易日(10月10日)更是有多只场内原油基金集体涨停。截至10月12日，年内油气基金平均收益超50%，成为今年表现最好的一类基金产品，没有之一。业绩最高涨幅更是达到76.55%。

究竟油价后续上涨动力多大？中长期趋势如何？油价上涨对A股影响多大？应该如何借道基金布局？对此，中国基金报记者专访了六位投研人士，来畅谈原油价格的后市走势及其影响。

这六位投研人士分别：

广发道琼斯石油指数QDII-LOF基金经理叶帅、

华安标普全球石油基金经理倪斌、

华宝油气LOF基金经理杨洋、

信诚全球商品主题基金经理顾凡丁、

诺安基金国际业务部总经理、基金经理宋青、

创金合信基金首席策略分析师王婧。

这些投研人士认为，OPEC+减产规模超出市场预期，因此大幅提振了近期油价，也让不少油气基金表现较好。而短期原油供需格局或将呈现紧平衡态势，中长期逻辑上看，OPEC+稳定的减产政策叠加长期低迷的全球资本开支可能带动全球原油市场供需关系长期改善，但全球经济放缓的压力将对油价上行有所制约，原油中枢价格仍较难回，因此普遍对石油投资保持偏乐观态度，投资者借道基金布局要注意波动风险。

OPEC+减产提振油价

中国基金报：受OPEC+减产消息刺激，国庆长假期间国际油价实现“五连涨”，节后第一个交易日(10月10日)多只场内原油基金集体涨停，此后走势重回震荡，你认为是什么原因导致了上述现象？

叶帅：国庆假期期间国际油价大涨主要受到了OPEC+减产的驱动。2022年10月5日OPEC+会议决定，自2022年11月起，其产量将较8月协议产量下调200万桶/日，减产幅度大幅高于市场预期。随着OPEC+主动降低产量，EIA预计2023年原油供/需增幅分别为83/148万桶/天，对冲了由于经济衰退造成需求下滑的预期，从而推动油价应声大涨。另一方面，OPEC+减产的举动进一步抬升了原油的风险溢价。俄乌冲突以来，欧美国家与俄罗斯在能源价格上的争斗一直是市场关注的焦点。此次OPEC+大幅减产也表达了较强的挺油价的意愿，从而提升了原油的风险溢价。

然而，自国庆假期之后油价开始表现出了延续此前的震荡走势，主要原因是市场发现OPEC+前期产量未达标，因此实际减产幅度可能远低于其公布的配额降低的数据。另一方面，IMF下调全球经济增速再次强化经济衰退的预期，导致油价需求预期减弱。

倪斌：在国庆长假期间，OPEC+坚持了疫情以来最大规模的减产（200万桶/天）以支持油价，该减产规模达当前世界原油需求的2%，超出市场预期，因此大幅提振了油价。但随后IMF下调明年全球经济增速预期以及欧美国家密集发布的宏观数据都显示全球经济面临较大下行压力，在经济增长压力和供应支撑互相作用下油价重回震荡。

杨洋：原油基金基本上都是投资于海外市场的QDII型基金，无论它的底层资产是原油还是油气类股票。国庆长假期间，海外市场仍在交易。国庆长假结束，A股重新开盘时，海外在国庆期间无论是原油还是油气类股票指数，涨幅都超过10%，故A股复盘第一天多只原油基金集体涨停。这体现了市场的有效性。此后，中国和海外便同步交易，中国每天基金的涨跌幅和海外原油类资产的涨跌幅达到日度级别的同步，没有了节间收益累积的效应，故走势重回震荡。

顾凡丁：国庆假期期间，国际原油价格受OPEC+减产公告刺激上涨超过15%，假期后第一个交易日一些原油类基金场内份额涨停，也是对假期期间市场变化的合理表现。随后油价在逼近100美元后调整回落，我们认为有两方面的原因，一方面是随着冬季临近，出行需求会有季节性回落，降低了减产对供需平衡的影响；另一方面，欧美高通胀问题仍无缓和迹象，市场预期美联储和欧央行将持续抬升政策利率来进一步压制经济需求，因此短期难以形成油价单边上涨的预期。

宋青：最主要的原因是黄金周期间，10月5日，欧佩克联盟会议决定从11月起将总产量日均减产200万桶，这是欧佩克自新冠疫情以来的最大幅度减产。该消息直接导致国际原油价格在中国市场缺席的情况下，一周内上涨达17%。尽管美国焦灼于高通胀，OPEC仍然保持减产力度。

当前地缘政治形势不稳，全球石油库存处于历史低位。过去一段时间里，美国持续对中东地区施压、游说，提议增产，而最终结果可见，美国与中东地区关系存在不可控性。短期内OPEC不太具备超量增产的可能性，则相对应的油价有望高位盘旋。

王婧：三季度以来，全球衰退预期影响下，投资者对原油需求产生担忧，加之美国持续投放战略石油储备，油价一路走低。但OPEC+产油国对低油价并不满意，有足够动机减产挺价，对原油价格形成短期刺激。但高通胀对需求的伤害已经开始显现，油价预计将反复在短期衰退和长期供需格局之间博弈，呈现震荡态势。

石油投资价值持偏乐观态度

中国基金报：今年以来，多只原油QDII净值涨超50%，最高者甚至超70%，如何看待未来原油价格短期及长期走势？具备投资价值么？

叶帅：截至10月13日收盘，今年以来石油LOF净值增长率超过70%，俄乌冲突背景下的能源供应短缺是导致石油LOF净值上涨的重要原因。

短期来看，OPEC+减产的举动从原油市场基本面和地缘风险溢价方面都为原油价格带来较强的上涨动力。虽然OPEC+减产与欧美国家平抑油价的意愿背道而驰，但欧美国家干预油价的手段有限，短期原油价格相对减产决议公布前价格预计将有明显的抬升。中长期来看，全球经济衰退导致对原油需求预期的下滑可以在一定程度上通过OPEC+产量的调节实现对冲，从而使油价维持在高位。但油价涨幅过高在一定程度上又会带来通胀预期的增加，从而强化海外央行的加息预期，对经济/原油需求带来负反馈。因此预计油价整体反弹幅度有限，油价也将围绕当前中枢震荡。

对于石油LOF而言，由于其投资的油气勘探开采公司的股票，因此当油价维持高位对其股价的增长有将强的推动作用。由于油价维持高位，为上游企业带来了创纪录的现金流。但上游企业对于增加资本开支较为谨慎，因此现金流主要用于分红或回购股票，对股价的上涨有进一步推动作用。综合来看，若油价维持高位，以石油LOF为代表的投资上游油气勘探与生产企业股票的QDII基金预计有望维持其较强的投资价值。

倪斌：短期供给侧的核心变量依旧为OPEC+的产量政策变化，当前OPEC+表态坚持“减产保油价”，叠加美国页岩油短期或仍将无法大幅增产，而需求端，冬季需求高峰即将到来，气转油对原油需求将有所提振，短期原油供需格局或将呈现紧平衡态势。

而中长期逻辑上看，我们认为OPEC+稳定的减产政策叠加长期低迷的全球资本开支可能带动全球原油市场供需关系长期改善，但全球经济放缓的压力将对油价上行有所制约，总体看，原油中枢价格仍较难回落。

因此，我们对于石油投资价值保持偏乐观态度。

顾凡丁：目前国际油价进入了宽幅震荡区间。区间的下限由供给决定，过去几年能源领域资本开支不足导致原油供给瓶颈或将长期存在，对油价形成底部支撑；区间上沿由需求决定，欧美不断通过加息来压制需求，经济进入衰退的可能性不断加大，在当前原油供需差额回到正常区间后，市场会根据对经济周期的预期更理性地给原油定价。长期来看，欧美环保政策的推进削弱了美国页岩油在全球供给中的边际定价能力，OPEC国家对于油价的诉求或将获得更多话语权，因此，在出现能够完全替代原油的新能源和新型原材料前，国际油价中枢或将维持在一个较高水平，且对经济周期的影响也将更加显著。

从资产配置角度来看，过去十年全球货币宽松和低通胀组合的时期大概率已经结束。未来通胀相关的资产将体现出更大的配置价值，就像今年以来全球处于股债双弱的环境中，通胀类资产能够为投资组合提供风险保护。对于普通投资者而言，原油类资产是较容易参与的通胀交易。

宋青：我们一般把三个月以内定义为短期。短期来看，油价有望维持高位震荡，主要取决于短期资金流动、全球原油库存、发达市场通胀率、失业率和非农就业数据，地缘政治事件和区域冲突等因素。过去两年，油价涨幅累计超过80%以上。目前的核心关注点即过去几年石油的资本支出大幅下降，即使石油输出国组织欧佩克联盟也面临可用剩余产能不足的局面，无法支持现在由于地缘政治事件造成的能源输送混乱，造成价格高企、输入性通胀、发达市场持续加息。市场担心持续加息会造成经济衰退，但是系统的传导仍然需要一段时间。

长远来看，原油价格仍然是市场供需主导。虽然我们看到新能源发展的步伐逐步加快，但传统能源更迭的过程会很长，新能源暂时不具备替代传统能源的能力。目前传统能源供应紧张，甚至出现了局部区域能源危机，新能源的技术仍需发展。发达市场国家过去几年一直在支持新能源的发展，对于传统能源政策上也缺乏友好，落实在具体上就是传统能源的资本支出一直在落后。以美国为例，过去十几二十年没有新建过炼油厂，现在即使开足马力进行投资也需要3-5年才能体现，而新的资本支出依旧转向了新能源领域。

原油作为与经济联系最密切的商品之一，通过不断创新的金融产品与金融市场接轨，原油及其相关行业股票、基金、期货已逐渐进入大众视野。资源性的金融资产由于具有一定的储蓄价值和对抗通货膨胀风险的特殊性，一直具备较高的投资价值。

杨洋：短期原油价格波动较大，不易把握。但长期来看原油QDII非常具备投资价值，相对于原油更看好美国油气类公司的原因有二：

第一、未来的3到5年，原油价格很可能长期处于高位震荡。这对于油气类公司而言是很好的情景，公司盈利长期向好，估值有望抬升。即使原油本身不在上涨。

第二、从未来的全球能源格局来看，在俄罗斯被西方制裁的背景下，美国有望进一步提升作为原油和天然气出口大国的角色，这会使得美国的油气企业的出口大为受益。

王婧：今年以来油价持续上涨，短期受俄乌冲突影响，长期源于近8年行业资本开支持续下降，随着疫情对全球需求影响消退，供需偏紧的格局对油价形成强支撑。

第一、长期看，能源革命和碳达峰长期方向确定，行业资本开支意愿持续低迷，但原油需求未来十年还将增长，供给先于需求达峰，这是油价长期中枢抬升的主要逻辑。

第二、对于油公司而言，考虑到盈利波动性较以往周期更低，盈利情况更好，加大分红比例回馈股东，呈现明显的红利资产属性，具有长期投资价值。

原油供需长期仍将是紧平衡格局

中国基金报：就目前看，影响原油价格走势的利好和利空因素各有哪些？

叶帅：从主要矛盾来看，OPEC+减产、俄乌冲突升级为油价提供上行空间；伊核协议达成以及全球经济加速衰退为油价带来下行风险，但目前国际油市上行空间明显大于下行风险。

从供应端来看，OPEC已经成为了国际原油市场上最主要的边际供应商；因此，其生产成本与挺价意愿将成为油价的波动中枢。当前OPEC挺价意愿较强、叠加部门成员国生产成本较高，油价维持高位的预期较强。地缘政治方面，俄乌冲突进一步加剧，再次提升了能源的风险溢价。

由于OPEC+减产协议并未包括伊朗，因此若伊朗核协议达成，其原油供应进入全球市场后基本能覆盖OPEC+的减产量，会对能源价格带来较大冲击。但9月开始协议已暂时被搁置，短期尚无重启谈判迹象。另一方面，全球经济加速衰退预计将导致原油需求预期下滑，但从经济数据来看，欧美国家本轮衰退预计以温和衰退为主。

顾凡丁：供给端，OPEC+减产的坚决态度构成了市场对于油价区间下限的信心，且目前国际局势仍存在诸多不确定性，一旦地缘政治风险发酵，很可能再度刺激国际油价上涨。利空因素主要来自需求端，目前欧美经济仍未进入实质性衰退，而市场对于本轮经济衰退的时间和幅度仍存分歧，油价也会不断受到市场对经济衰退预期的影响。

宋青：原油价格利好因素包括：欧佩克联盟减产；地缘政治紧张局势的升级，导致更多能源输送管道停止工作从而影响供给；美国经济数据继续向好，衰退迹象不强；中国经济增速。

利空因素包括：欧佩克或者美国迅速增产，提高供应；俄乌冲突迅速停止，俄罗斯恢复向欧美发达市场按正常价格供应能源；美国及欧洲发达市场迅速陷入经济衰退，导致摧毁需求；新能源技术有突破性的发展，做到经济的、稳定的能源输出。

倪斌：当前：利好因素包括OPEC+坚持“减产保油价”，减产力度对市场形成较强支撑；另一方面俄罗斯原油目前已部分退出市场，受年底禁令的影响，原油供给存在极大不确定性，而美国页岩油受制于政策及资本开支等影响增产受限。

最主要影响油价的利空因素为对于全球经济衰退的担忧，在全球流动性收紧及欧洲能源危机背景下，欧美经济体陷入经济衰退概率大幅提升，近期IMF进一步下调2023年全球经济增速预期至2.7%，无疑会抑制原油需求；另外，伊核协议谈判如若取得进展，伊朗原油产量回归市场，会很大程度对冲此次OPEC+的减产，也会对油价产生冲击。

整体看，供给支撑和宏观压力相互制衡，叠加当前全球地缘政治的不稳定性，石油供需格局长期仍将是紧平衡格局。

杨洋：目前来看，原油站在两大阵营的风口浪尖。这两大阵营分别是：OPEC+和美国。

利多来自OPEC+ 决定在11月和12月相对8月的基准开始减产200w桶/天。利空来自美国，考虑进一步释放原油战略储备。美国的抛储是短期行为，抛了太多未来还是要补，主导权在OPEC+手里。

王婧：短期而言，全球经济衰退持续时间和程度尚不明确，如持续时间较长，原油需求将受到明显影响，使得价格回落，但由于供给侧约束较以往盈利周期明显更强，本轮油价底线也将较以往价格低点明显更高。

油价已不是全球通胀持续高涨的

最核心原因

中国基金报：原油价格的上涨，是否会导致全球通货膨胀进一步恶化？

叶帅：从通胀的形成机制来看，原油价格的上涨会导致生产成本上移，从而推动通胀的上升，并进一步强化海外央行紧缩的预期。但当前全球通胀过高主要是粘性通胀所致，能源价格对通胀的影响正在边际减弱。以美国为例，三季度随着油价的下跌其能源价格对通胀的贡献逐步下滑。但由于以房租为代表的更新频率较低的部门价格继续上涨，造成美国通胀难以短时间内转向。若房屋部门通胀趋势得到扭转，那么其通胀趋势将能够得到根本性缓解。

另一方面，能源价格上涨在今年以来对通胀贡献较大，主要是由于低基数的影响。今年以来，油价长期保持高位，因而能在一定程度上缓解明年的通胀压力。

倪斌：从当前美国CPI组成拆分看，支撑CPI处于历史高位的主要为租金、工资及食品价格等粘性持续，大宗商品价格已有显著回落（如原油价格从最高120回落至90左右），已不再是当前对全球通胀持续高涨的最核心原因。未来全球通胀的缓和需要建立在加息抑制需求的背景下，租金及工资等粘性的下降。但油价上行也会提升全球通胀的中枢值。

杨洋：原油价格从俄乌冲突以来从最高130美元/桶已经调整到目前90美元/桶。能源对于通胀的影响相对其它因素已经很小了。我们看到美国剔除能源之后的核心通胀依然环比难以回落，可见全球通胀的锅不在原油。

宋青：通过对美国最新物价指数的组成分析可知（如下图），美国城镇消费物价指数9月同比增幅为8.2%，橙色为能源部分，黄色为食品，天蓝色为商品（去除能源）部分，深蓝色是服务行业（去除能源），其中橙色的能源分项目的贡献占1.4%，即能源分项目贡献占物价指数增幅的13%；从图中可知，6月份物价指数橙色部分占增幅的近三分之一，当时WTI油价在110美元附近。因此可粗略推断，当WTI原油价格在110美元以及以上的时候，会对消费物价指数形成比较重要的推动作用：

来源：【彭博】

所以，原油价格的上涨将会推升全球通货膨胀，增加通胀的粘性。反应至物价指数，在物价指数居高不下的背景之下，美联储可能会被迫进一步鹰派加息，控制通胀，导致金融市场继续承压。

顾凡丁：目前来看，随着供给恢复和需求转弱，国际原油市场供需已经基本能够达到平衡状态，油价的波动对于通胀预期的影响相较上半年已经明显减弱。如果油价再次进入脉冲上涨通道，大概率会是由非原油市场本身的因素导致的，这些因素造成了全球通胀的恶化，原油作为通胀的载体价格上涨，这点和上半年原油供不应求环境中油价上涨造成商品通胀的过程是不同的。

王婧：能源价格上涨是本轮通胀高企的根源，如油价中枢抬升，意味着通胀中枢也将抬升。从以上原油供给格局分析来看，以往十几年的低通胀环境将随着能源供给紧张而改变。

油价上涨对A股影响有限

中国基金报：你认为原油价格的波动对A股市场有哪些影响？

叶帅：原油是制造业中重要的上游原材料，其价格的变化对中游制造业企业成本有着较大的影响。而我国A股市场中，制造业相关企业市值占比超过了50%，因此，当油价涨幅过大会压缩A股上市制造业企业的利润。

顾凡丁：目前阶段，油价和A股确实存在一些共同的作用因素。宏观上，油价作为通胀的反应，也是市场对美联储货币政策观测后的交易行为决定的，油价上涨时往往对应了市场通胀预期有所抬升、对联储预期更加鹰派、对全球流动性更悲观，对包括A股在内的全球权益资产产生的偏负面预期；微观上，我国是原油进口大国，油价波动影响制造业上游成本价格，企业盈利水平随之发生变化，也会反应到股票价格中。所以今年以来油价和权益市场常常表现出互补的关系，这也是原油资产配置价值的体现。

倪斌：从全球流动性角度出发，若原油价格持续上涨，或预示着联储货币政策转向时间滞后，会对包括A股在内的全球资本市场形成一定压制；从上市公司业绩角度看，若原油价格上涨，部分周期行业上市公司业绩或有显著提振，而部分下游公司则会面临成本压力。

杨洋：原油类基金和A股历史上相关性不高。

宋青：石油作为全球最重要的能源之一，一直是具有战略性意义的国民工业资源，是大部分行业赖以生存的生产要素。我国作为全球最大的原油消耗国之一，价格的波动也会对我们的经济产生影响。

前两年，当油价处于相对低迷时期，我国原油进口量增幅较大。随着油价攀升，将抑制进口。油价上涨对于A股的油气能源上游企业同样能够受益，使其获得业绩增长。另外，从全球范围来看，我国炼化产能仍旧较充裕，可以承接新的项目需求，但欧美发达市场转向新能源步伐较大，仅靠目前传统能源的炼化产能已不能支撑其经济发展。

在海外发达市场重新加大传统能源资本投资的过程中，我国作为产业链最完整、健全的国家，相关企业也可从中受益。

王婧：中国当前的通胀水平较低，油价波动对通胀影响较低，不会对A股整体造成明显影响。

原油价格波动大

借道基金布局应评估自身承受力

中国基金报：如果投资者借道原油相关QDII来参与投资，你认为需要注意什么？应该如何布局？

叶帅：若投资者借助相关QDII基金参与原油市场投资，首先需要对投资标的有一定了解。当前国内市场上追踪国际油价的QDII基金的底层资产主要分为两类：一类是投资能源上游勘探开采公司的股票；另一类是投资海外原油期货基金的基金，因此在波动性上有所差异。此外，相关基金的跟踪误差也是重要的关注指标。由于QDII基金在资金利用效率上有所差异，造成不同QDII基金间跟踪误差的有较大的差异。选择跟踪误差较低的QDII基金能更好的捕捉市场的投资机会。

从投资角度来看，国际油价预计将围绕短期中枢波动。在此背景下，投资者可通过网格交易法参与原油市场投资。所谓网格交易法，就是在一定时间范围内确定基金的价格的波动范围，把波动范围平均分割成若干等份，然后根据价格的波动，进行高抛低吸的波段操作。

倪斌：需要重点关注QDII基金的投资标的及投资范围，目前市场上原油QDII基金与原油走势的相关性有差异，对投资者风险承受能力的要求亦有差异。需要提醒影响原油价格因素复杂，价格波动较大，投资者务必审慎评估自身风险承受能力。

杨洋：建议投资者可以重点关注油气类基金，需要注意控制好仓位，按照自己的风险偏好决定仓位，长期持有。

宋青：首先，市场上跟原油价格相关的公募基金QDII产品较少，投资者进行相关投资时需要对它们进行较为详细的了解，包括产品的投资市场、投资标的、目标、类型、风险大小，流动性等等。

按照投资类型，相关产品有一部分是被动投资基金，以跟踪原油价格作为主要的投资目标，主要投资的是商品类资产，这一类的基金适合自己对市场有一定的了解的投资者，比如，投资者个人强烈看涨原油，则可以考虑配置此类产品。

另一部分是主动管理投资基金，是以投资于原油、能源相关行业基金、商品资产和企业来获得资本增值为目标，主要依赖于投资管理人经验来进行投资和仓位调整，适合对于原油和能源行业熟悉程度不高，但又希望从中获利的投资者。

从流动性的角度来看，公募基金都具有按天计量的流动性，即没有锁定期限，可以根据资金需求随时赎回。

对于投资者来说，充分了解投资产品，找到适合自己投资目的的基金很关键。

我们认为，接近年底，金融市场波动加大，地域冲突加强，但全球或者发达市场的经济衰退或还未到来，作为保证经济稳定运行的重要因素，能源安全对于越来越多国家具有战略意义，值得投资者关注。

顾凡丁：对普通投资者来说，QDII原油类基金产品是限制条件较少且兼具便捷性的投资方式，应当说是长期配置原油类资产的较好方式。但这类产品并不适合作为短期博弈价格的工具，因为原油价格波动较大且是全球交易品，不同市场的交易时间和日终结算价格都会不同，投资者在申购或赎回基金份额时的基金净值可能与自己观测到的特定油品价格的短期波动产生偏离。

王婧：需要注意全球衰退带来的原油价格波动风险，且应当结合自己的风险承受能力，可逢低逐步布局。

编辑：舰长

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