去年，因为拿地，“城投”这个群体，从幕后走到了聚光灯下。今年以来，围绕“城投债”展期等话题，大家对城投的关注更是与日俱增。

这本来也没什么，有些市场化程度高的城投，还正在为打造IP伤脑筋，公众关注，反而为其提升品牌创造了契机。不过，一些群体为了蹭流量，夸大其词，甚至危言耸听。不明真相的群众跟着起哄，对城投公司的看法十分偏颇。

由此可见，大家对城投公司的误解是相当深的。误解是因为不了解，相信夸大其词的错误的数据。针对近期大家关注的点，明源君做个梳理。

除了看债务，还要看贡献

现实中优质的城投也不少

前段时间，围绕某城投公司的债务展期，产生了很多10w+的爆文。大众看到城投负债××万亿，人均××债务的数据，对城投债规模“震惊不已”。

但，明源君看了几篇之后发现，里面的谬误很多。比如，有些文章刚开始本来是分析城投债的，说着说着，却扯到政府债务余额上面去了。有说城投负债56万亿的，也有说60万亿的，还有说65万亿的……总之，数据相当混乱。

首先，地方政府债务和城投债是区分开的。

根据财政部公布的信息，截至2022年12月末，全国地方政府债务余额350618亿元，控制在全国人大批准的限额之内（限额为376474.3亿元）。

▲来源：Wind

其次，城投债债券余额不等于城投有息负债总额。

根据wind统计的最新数据，城投债债券余额为13.38亿元。其中，江苏、浙江、山东位列前三，这几个都是GDP位列全国前几的经济大省。

▲来源：Wind、明源不动产研究院

当然，城投债，只是城投有息债务的一部分，城投有息债务还包括银行贷款、非标融资（如信托、资管计划、保理、部分融资租赁）等。

这些数据加总之后是多少，并没有公开数据。所谓的60万亿，65万亿，只是按“城投债务的余额通常为地方政府显性债务的两倍左右”推测而来。

此外，光说债务，不说带来的效益，本身也是不公平的。

确实，由于城投主要投资的是公益性和准公益性业务，公益性业务基本没什么收益，但没有明面上的收益，不代表没有间接的收益。比如，路修起来了，也不收过路费，虽然没有从这条路上赚钱，但因此方便了大家，活跃了商贸，带动了经济发展。没有好的基建，产业怎么可能引入？随着基建的完成，产业的引入，会增加当地就业，提高居民收入，带来税收……所以，城投的投资是要算总账的。

即便盯着债务，也要同时看资产，因为稍微有点财务常识的人都知道，合理利用财务杠杆是可以放大收益的，只要企业正常存续，债务就不需要还清。现实中，像上海城投、广州城投这样的城投公司，优质得不得了。不能因为少数城投公司出现了困难，就认为城投公司不行。

当然，简单增发债务并不能实现可持续的扩表，只有能创造现金流的债务，才能真正实现扩表。债务不是问题，关键是债务能形成优质资产。

城投的产生有特定历史背景

为经济发展做出了重要贡献

由于对城投债规模的批评，导致公众对城投的评价也十分偏颇。其实，城投的出现是有历史原因的。有人说，城投是伟大的创新。对了解城投历史的人来说，这个说法一点都不夸张。

城投公司是我国市场经济发展、城镇化和城市经营的必然产物。

1994年分税制改革之后，地方政府要发展经济，要想富先修路（基础设施建设），可是地方政府手里缺钱。专门从事城市建设的城市投资公司的陆续组建，这就是城投。城投的出现很好地解决城市建设资金不足的问题。

在逆周期调节经济中，更是贡献巨大。

2008年，美国次贷危机引发的金融海啸席卷全球，然而，2008年却成为了中国经济实力反转的分水岭。

当时，面对外部冲击，中国适时地改变了经济增长的战略，把重心从出口扩张战略转移为扩大国内总需求、加大基础设施投资以及对海外市场的并购，同时，推出了「4万亿」。

而扩大内需和基础设施投资的主要抓手是地方政府融资平台，即我们常说的「城投」。为了发展地方经济，当时监管层还发文鼓励新增政府融资平台，因为4万亿有一大部分是地方政府出钱的，出面借钱的就是城投。

2008之后，旨在升级和优化大规模基础设施网络的投资，使中国的通讯和轨道交通网络获得提升发展的机会，地区之间的经济往来，变得更加密集。

因为这个重要的调整，经济增长对出口的依赖减弱，也使得中国在2018年与美国发生贸易摩擦时更加有底气。

电子商务等移动互联网经济活动也蓬勃发展，如果没有当年的几千家城投大量融资，搞基础设施建设，这根本是不可想象的事情。

再来一个宏观数据对比，带来的感受会更加强烈：2008年中国的GDP是31.92万亿元，2018年是91.93亿元，10年实现3倍增长！

最近，赵燕菁教授在一篇文章中指出：

2019年，我曾提出有必要对2008年的所谓“四万亿”公案做一个正确的评价，因为对昨天的认知会影响我们今天的选择。在学界主流看来，“四万亿”导致产能过剩、房价飙升、巨额地方债、银行坏账、贫富差距加大、市场无法出清......并给了一个肖像画般的描述——“大水漫灌”。

但在我看来，对「4万亿」的这一评价是完全错误的。如果当时没有果断推出「4万亿」，中国也许可以避免学界所说的那些后遗症，但也没有中国产业的快速迭代和升级，更没有随后十年中国经济的伟大超越和追赶。也许站在中国之外更能感受到中国2008年以后的巨大增长，辜朝明在其新著《大衰退》就称赞中国当年的「4万亿」是教科书般经典。

再来看近两年的事。事实上，城投公司越来越被公众关注，主要是因为在土拍市场频频亮相。

数据显示，2022年全国土地成交总价（仅统计招拍挂、仅包括住宅类用地）为30410.27亿元，城投拿地金额合计7846.65亿元，占比为25.80%，较2021年上浮11.44个百分点。

对此，不同的人有不同的看法。但鉴于去年底以来，房地产重回“国民经济支柱产业”的定位，如果没有此前城投公司的托底，房地产行业下行速度会更快，现在想要让其回到健康平稳的发展状态，也会更困难。

进入高质量发展阶段

城投仍然在发光发热

可能有人会说，今年春节后一开工，各地都在提高质量发展，城投原来的玩法，已经不适应新时代的要求了，应该退出历史的舞台。

这，又是对城投不了解导致的误解。事实已经证明，高质量发展阶段，城投依然可以发光发热。

事实上，近些年，随着国家对经济转型升级的定位，城投在公建板块的角色发生了变化。除了传统的交通基础设施、水电站等农林水利、能源、生态环保等项目外，更多的在往新基建的方向转。

当然，由于高质量发展涵盖的内容太多了，我们主要讲两个关键点，一是租购并举，二是产业发展。前者涉及“安居”，后者则事关“乐业”。

先说安居。

去年，高层提出探索房地产新的发展模式，租购并举是重要的内容之一，而租购并举里面，发展保障性租赁住房，又是重点之一。

2022年，全国计划筹集保租房240万套，住建部统计数据显示，截至2022年10月底，全国保障性租赁住房已开工建设和筹集233.6万套（间），占年度计划的98.8%，完成1750亿元。

目前，全国共已开工建设和筹集保障性租赁住房约327.8万套（间），可解决近1000万新市民、青年人的住房困难问题。

保障性租赁住房的建设主力，就是城投。涉租赁用地拿地企业中，国企央企拿地的占比超过90%，地方国企——主要是城投，又占了这里面的大部分。

大规模建设保障房有几个好处：一是解决新市民的居住问题；二是可以拉动经济，由于规模巨大，保障房建设一样可以拉动钢铁、水泥、建材、装修等下游产业；三是经营得当有望实现正向循环，相比低效益“铁公基”（比如地铁、歌剧院、政府办公楼），有合理的租金的保障房，是更有价值的“固投”，公募REITs更是为打造闭环补齐了短板，目前保租房项目已有4单，无论是产品数量还是市值份额均已经初具规模，为后来者提供了很好的样板……

再来说乐业。

经济结构转换和产业升级，是近年来热议的话题。各地都想升级产业，但中高端、高端产业不会凭空生长出来，是需要培育的。

越是创新经济领域的投资，越是拥有较大不确定性，当前，金融机构对于企业在这方面的支持相对较弱，导致投资不足的现像。

这种情况下，就需要地方政府更加深度的介入到产业发展当中，而城投类企业是地方政府实施产业政策的重要载体。

因为创新经济领域的投资具有正的外部性。投资及相关产业发展带来的就业、税收、土地升值等利益，地方政府都能分享，作为政府代表的地方融资平台进行这类投资，正好可以有效解决市场失灵的问题。

合肥被称为伪装成投资银行的地方政府，其模式就是城投企业深度参与到产业的投资。其模式正被各地争先模仿。据清科私募通数据显示，2021年至2022年初，我国累计超过1800只政府引导基金先后成立，基金总规模跨过10万亿元大关。

如果说，过去搞基建等招商是“旧办法”，现在通过产业引导基金进行股权投资招商是新办法。那么，新旧结合，可能也有意想不到的效果。

比如，福建省莆田市采取「轻资产、重资本」的招商模式，由政府（国企）先行出资，按照项目方的要求代建专业标准化厂房，竣工验收后再「租赁」给企业使用。

这种模式下，一是由政府为企业取得土地产权，大大缩短拿地时间；二是能减轻企业非生产性投入；三是缩短项目建设周期，有助于企业快速投产。

小 结

如今，随着经济告别高增长，过去一些积累的风险确实在暴露，城投也不例外。部分地方政府为了政绩，不考虑地方财政承受能力，让城投大肆举债，导致债务高企。这也是近年来中央不断加强地方债务管控，要求城投加快转型的重要原因。这些，确实要警惕。然而，决不可因此对城投戴着有色眼镜看。城投的贡献得承认，不好的要改，优质的要坚决支持……