王德伦（兴业证券董事总经理、兴证资管首席经济学家、总裁助理）

导读：

7月16日，由中国企业改革与发展研究会、网易财经、网易财经智库联合主办的“2022网易经济学家年会·夏季论坛”在北京举行。兴证资管王德伦表示，下半年甚至到明年的一季度，都有三条线索值得从里面重点挖掘，第一个就是来自科创板块的景气，包括像芯片半导体板块，包括军工等等，这些行业的都处在我说的第一类里边，就是科创的景气这条线索上。

在科创景气里边新能源大家都比较认可，但我觉得短期估值比较高了，要注意估值回调的风险；第二个链条是来自于疫情后的消费复苏的景气，在主要是消费和医药，从当前来看性价比还不错，长期发展趋势也好；第三个是稳增长政策的景气，跟稳增长政策起效相关的行业板块也有机会，典型的像基建和地产链条上的建材、建筑，一些周期性板块都是有相应的受益的。

以下为演讲全文：

今天我和大家分享的主题是“雨过天晴向阳而生-中国资本市场展望”，我们来聊一聊资产配置。从板块上来看，从行业配置的角度来看，我认为下半年甚至到明年的一季度，都有三条线索值得从里面重点挖掘，我们自己是比较重视的，是一个机会产生的矿区。第一个就是来自科创板块的景气，第二个链条是来自于疫情后的消费复苏的景气，第三个是稳增长政策的景气，三个线索。

先说第一点来自于科创景气。我们目前经济转型升级最大的方向就是科技创新，它是决定我们未来经济增长和全球竞争态势的核心要素。国内我们有很多的产业和板块都处在景气度非常好的位置，典型的像大家比较熟悉的新能源汽车产业链，包括光伏、风电等新能源产业链，景气度非常好，从它自身的行业的增长速度来看，是处在比较高的位置，我们从中报的业绩预告就能够看得出来，增速比较高的也集中在这里。当然也包括像芯片半导体板块、高端机械板块，包括军工等等，这些行业的都处在我说的第一类里边，就是科创的景气这条线索上。

说得详细一点就是，下半年大家也要注意，虽然说是长期的好行业，但是短期也有可能会出现阶段性估值过高的情况。目前来看，新能源板块估值就比较高了，处在历史估值分位数的比较高的位置，将近95%到100%的位置，属于最高的位置，大家也要注意短期调整的风险。我们既要考虑长期的机会，也要注意短期可能会出现的风险。这是第一个行业配置主线。

第二条行业配置主线来自于疫后修复主线。疫情之后线下的消费服务业的消费可以慢慢地恢复了，因此消费板块包括医药板块，我觉得有机会。尤其是因为疫情消费的场景受阻了，餐饮旅游，包括食品饮料的消费，包括其他需要大家实地去看去体验这样的消费都受到了影响，但是在疫情之后进行了快速的恢复，我们可以从数据上，大家可以看得到。当然也包括像一些大件的耐用消费品，如汽车等等，包括房地产后周期上的一些家电等等一些小的品种，一些消费升级的品种。当然了，这里面同样的医药板块也是比较重要的板块，它的估值从历史上来看，也是处在相对比较低的位置，但是行业的前景非常好。之前政策的冲击，也基本上都反映了，因此我觉得疫后修复板块，在主要是消费和医药，从当前来看性价比还不错，长期发展趋势也好，这是我们觉得行业配置的第二个思路。

行业板块配置的第三个思路来自于稳增长的景气度。由于我们刚才讲了一系列财政政策、货币政策，包括各种产业政策，所以经济有触底回升的态势。因此跟稳增长政策起效相关的行业板块也有机会，典型的像基建和地产链条上的建材、建筑，一些周期性板块都是有相应的受益的。当然最近大家对于地产政策担心还是比较多的，但我们还是要关注边际的变化，整体上是压的状态，但边际上在变好。因此一些相关领域的板块公司的机会也可以重视一下，这是我讲的行业板块配置的三个线索，第一科创景气、第二疫后修复景气、第三稳增长景气，这是和大家交流的主要内容。

下面也有几位朋友提出的问题，第一个问题是，下半年整体大盘会呈现什么样的走势。

对这个问题我是这样看的，下半年应该是震荡向上的状态。首先由于中国经济和企业盈利企稳回升，基本面对整个股市有支撑，同时又拥有一个相对比较宽松的流动性环境，政治环境也比较友好，这些对于股票市场而言是利好，所以我说它是一个企稳回升的状态，但是可能波动会比较大。波动比较大主要是因为不确定的风险因素比较多，比如海外的通胀，进而导致美国的通胀如果控制不住，流动性会不会进一步超预期的收缩，它持续时间如果更长会怎么办，等等海外的因素。

包括地缘冲突，包括大国博弈导致的一些新的摩擦出现，也有可能会影响我们股市的风险偏好。再比如疫情到了冬天以后会不会再次反复，它会在哪些时间哪些点出现，它可能还会干扰经济干扰市场，包括有新的病毒变异也会影响等等，所以风险因素还是比较多的，这就会造成市场多动荡的格局。同时市场在反弹的过程中，有些优势的板块涨得过快，虽然长期很好，但短期涨得过快、估值拔得过高、交易过于拥挤，本身也是一种风险，需要注意。

第二个问题问的是我下半年看好哪条赛道。

说实话，赛道投资前几年比较热，但是我建议大家还是尽量规避市场上最热门的一些细分行业，这个容易造成交易拥挤，往往是在短期的估值高点去买入的。虽然长期方向比较好，但短期需要小心。我认为下半年比较好的，如果从顺序上来看，首先我会考虑的就是疫后修复的景气方向上，包括大消费和医药，我觉得可能相对较好。同时在科创景气里边除了新能源大家都比较认可之外，但我觉得短期估值比较高了，要注意估值回调的风险之外，像军工半导体电子类的，估值相对还合理一点的，可能机会更多一些。

第三个问题，美联储大幅加息导致美股泡沫破裂在即，甚至有人预测下半年美股会从2万点暴跌至几千点，美股震荡对A股的影响会不会很大，如何正确地去看待这些问题。

这个问题是很多朋友关心的，我认为美国的收缩导致的货币收缩还没有完全的结束，因此整个股票市场的调整可能也还没有结束。但是要和大家讲一下，我觉得巨额大幅度的暴跌比较难。像刚才这位朋友提示的幅度，我认为很难出现。第一波杀估值的阶段已经差不多了，但是可能会有第二波就是杀盈利的阶段。前期杀估值是为加息非常快，直接导致货币利率的提高，估值的下降，这一波已经反映了。下一波就是从利率的提高，导致生产受影响、投资受影响，进而导致企业盈利受影响，同时外部环境，整个世界的总需求在下降的时候，也会影响企业盈利。因此股市的盈利可能会对它整体的表现造成二次冲击，这个点应该还没有反映完，只不过我不认为会暴跌到那么多的幅度。

对于A股而言就是另外视角了，美股的调整，尤其它的大幅调整会导致世界全球的风险资产都会受到一定程度的冲击。这对我们而言也是需要关注的利空因素。刚才也说了，下半年动荡比较多，实际上海外的冲击就包括这一条，大家是要小心的。当然了从美股对A股的影响而言，短期调整对我们可能向下带动比较明显，但从长期来看，如果美股表现的长期不好，长期都很弱，长期没机会，对A股而言可能不是坏事。因为从长期来看，资金需要在全球范围内去寻找能够买入的点，去配置的点，这时候中国资产的优势可能就凸显出来了。

最后一个问题，今年下半年消费板块的投资逻辑有什么变化吗？

关于消费板块我刚才讲了，疫后修复板块消费要充分重视，包括医药板块。因为从2021年春节之后，大家注意市场对于整个消费板块达到热情的高点，1月份热情高点之后就进入到下调的状态，到现在下调时间已经比较长了，一年半，应该说调整的还是比较充分的。像医药板块已经回到了历史估值分位数比较低的位置了，消费板块整体来看也不高，包括服务板块。我认为下半年从行业板块配置的角度，行业比较的角度来看，它具备一定的吸引力。

尤其是其他有些板块可能业绩没有那么好，但业绩好的，像刚才说过的新能源等等板块，它估值又过高了，如果我们想在业绩和估值里面寻找上一条还比较匹配的方向，那么大消费就很重要了。而且很多公司的企业盈利在未来半年，甚至一年有希望走出触底回升的状态。这里面典型的社会服务里边的餐饮旅游酒店等等，都是疫情冲击比较大的，疫情过后它有一个逐步收复修复的状态，包括食品饮料，饮料白酒啤酒，很多大众消费品等等，也是一样的逻辑，所以我觉得这里还是值得大家多多重视一些。