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1月27日到3月25日，北向资金一度大幅流出137亿美元，创2020年初疫情初次暴发以来的新高。

不过，不少机构在4月底翻多，当时政治局会议释放强烈的稳经济信号，国际投资者似乎也正在重返中国股市，近期互联网监管放松的信号亦使得外资抢筹中概股。

随着上海不断复工复产，上证综指逼近3300点，5月时该指数一度跌入2800点区间，沪深300指数也从4月的低点回升近10%。

情绪虽然好转，但警报并未拆除——美国通胀又爆了，美联储的激进加息才刚刚开始，美股的动荡行情远未走完；A股二季度盈利下行的周期尚未走完；疫情后经济修复的情况也值得进一步观望。

不过可以确定的是，最动荡的时候可能已经过去。

外资开始重返中国股市

近期，连英国《金融时报》和彭博社都开始报道国际资金重返中国股市的新闻，并称中国股市估值具有吸引力，这在过去实属罕见。

“现在是重返该市场的好时机。”《金融时报》引用了管理着2万亿欧元资产的东方汇理资管投资总监孟文睿（Vincent Mortier）近期的观点。他表示，“目前的价格低谷是买入股票的大好机会。”

一切全靠同行衬托。海外主要发达国家股市此前估值高企，央行如今又在高通胀下被迫进入激进加息周期。相比之下，中国股市此前估值仍在低位，目前货币、财政政策又更具扩张性。

众多内资机构在4月底就开始翻多。政策托底和复工预期是最关键的两大催化剂；5月25日，全国稳住经济大盘电视电话会议召开；5月31日上午，国务院公布扎实稳住经济一揽子政策措施，提出六个方面33项具体政策措施及分工安排；31日下午，财政部、税务总局发布关于减征部分乘用车车辆购置税的通知。

此前，中国股市的估值已经开始展现吸引力。早在5月下旬，上证指数重新站上3100点后，上投摩根方面就表示，目前A股估值仍然较低。Wind数据显示，截至2022年5月20日，上证指数市盈率在12.24倍，处于近10年来31.25%的百分位，投资价值凸显。

近几周，中概股、港股大幅反弹。除了经济托底预期，互联网监管周期可能进入尾声的预期也在升温。上周，有外媒报道，中国将结束对滴滴的网络安全审查并解除新用户禁令；亦有报道称，中国考虑重启蚂蚁金服IPO。尽管消息此后遭证监会否认，但各界对互联网科技行业监管放松的预期高涨。

最新数据显示，投资者上周二向iShares安硕MSCI中国ETF投入近2.7亿美元，是该基金2011年成立以来单日最大资金流入。这支ETF所跟踪的MSCI中国指数本周已累涨近7%。

该指数的前十大重仓股就包含了此前因监管不确定性而持续重挫的多个互联网巨头——腾讯控股、阿里巴巴、美团、京东、蔚来汽车、拼多多、百度。

腾讯控股近一个月反弹幅度达23.03%，一年来看整体跌幅仍为33.47%；拼多多一年来跌幅为48.26%，而近一个月反弹幅度达85.84%；阿里巴巴一年来跌幅43.92%，近一个月反弹幅度达40.99%。

中概互联网ETF KWEB近期也大幅反弹，纳斯达克金龙中国指数（HXC）自5月下旬以来，该指数过去一年的跌幅已收窄至约50%。

瑞银财富管理投资总监办公室（CIO）方面表示，刘鹤副总理在5月的言论与其在3月中发表的讲话一致，全国政协召开的“推动数字经济持续健康发展”专题协商会，还是释放出积极的监管信号，“这支持我们对惩罚性科技监管周期已经或即将结束的看法。”

摩根士丹利此前提及，4月底的政治局会议的基调更加积极，承诺将推出具体措施来支持平台经济，同时结束正在进行的监管工作，这意味着监管将进入一个稳定阶段。

“尽管经济下行影响了不少互联网公司的广告营收，且进入监管平稳期后相关公司也很难见到过去的高速扩张，但毕竟经历了如此大的跌幅，这些曾经的成长股也展现出了价值股的配置价值。”某位于新加坡的大型资管机构投资经理对笔者表示。在他看来，即使各界担心海外货币紧缩周期对科技股的影响，但目前美国互联网板块的估值约32倍，中国平均仅18倍，加息环境下布局中国的相关公司可能是更具防御性的选择。

新能源板块聚人气

对资本市场而言，一条有中长期预期的主线对聚敛人气而言至关重要，目前新能源可能仍是全市场的主要关注。

经历了3、4月重挫的新能源板块再度成为机构的香饽饽，因为复工复产启动，且中长期渗透率提升的前景不断强化。6月6日，光伏概念股单边大涨，多只个股涨停，受到外资青睐的宁德时代、隆基股份当日分别大涨6.68%和6.46%，近1个月的累计反弹幅度达26.46%和22.42%。比亚迪近期的势头更超宁德时代，上周五比亚迪大涨6.7%，总市值破万亿，机构上调目标价至395元。

就新能源车产业链而言，这几年中国新能源车的发展成就足以傲视全球，2022年1-4月中国新能源车占全球的57%，汽车行业正处于向电动智能转型的关键机遇期。造车新势力刚刚2021年完成了“从0到1”进入“从1到10”的阶段。传统车企也危机感十足，主动变革迎接新浪潮。

在国内市场方面，宁德凭借先发优势，很长一段时间基本占据一半的份额，行业人士认为，随着比亚迪以及其他二线电池企业的发力，宁德在国内的市占率会面临一定的压力；但与此同时，公司在海外市场的基数相对较低，增长的速度也非常快，所以海外市场的市占率还有较大的提升空间；综合来看，宁德在全球的市占率处于绝对领先，同时有望进一步提升。

比亚迪国内电池份额的提升短期主要还是得益于自身汽车销量的快速增长以及强大的产业链布局优势，今明年来看比亚迪推出的一系列新车型相对竞品来讲具有一定优势，汽车市场份额有可能继续提升，从而带动电池份额的提升。此外，公司在电池外供方面也取得了积极的进展，将会对公司电池业务的发展和全球市占率的提升有较大帮助。

不过， 需要注意的是，相比起上游，整车和中游电池及材料的格局就弱一些，国际过剩的环节即使是龙一、龙二，也面临利润被上下游挤压的风险，二季度业绩超预期难度大。同时，由于去年估值高企，仍需要一定时间消化估值。

就光伏而言，碳中和的前景意味着中长期持续攀升的装机需求，但今年早前，光伏产业链价格处于高位（硅料、组件价格居高不下），这抑制了地面电站需求，美国反规避调查平地起惊雷，上海疫情扰动江浙物流运输，供应链错配引起短期增收不增利的担忧，这些成为压制光伏行业的几个因素。

不过，印度、欧洲市场的火爆可以消化产业链高价需求，近期欧洲能源计划大幅提高未来新能源比例。能源价格高企催生新能源革命和自主可控诉求日益高涨，使得组件端排产持续改善，光储一体化诉求是大势所趋。强劲的光储需求将为光伏投资提供保障，目前机构维持对全年光伏全球230～250GW装机、国内80GW以上装机的判断。

海外关税方面的好消息亦提振了市场情绪。当地时间6月6日，美国总统拜登发布声明称，为解决该国出现的能源紧急情况，准许美国企业在未来24个月内免税进口来自柬埔寨、马来西亚、泰国和越南的光伏组件等产品。

早在今年3月，本土制造商曾举报中国光伏企业通过东南亚子公司规避美国进口关税，导致美国光伏产业震荡，318个光伏项目被取消或推迟，“整个行业陷入瘫痪”。但就目前来看，美国正向高通胀屈服，同时由于美国整个光伏行业约有20多万从业者，80%～90%集中在下游，尤为依赖中国的硅片、组件等。一旦停工，就业问题将变得突出。

仍耐心等待风险释放

目前，受到疫情影响而被最猛烈抛售的板块正迅速复苏，新能源、半导体等板块都在其列。随着这一波抢筹完成后，机构仍耐心等待后续风险释放。

摩根士丹利认为，上海复工复产是一支积极的催化剂，但这更多影响的是市场情绪而非基本面，建议继续耐心等待。上海全面复工复产和全国范围的经济刺激计划正优先考虑供应链和工厂，而非消费。5月PMI反弹，但仍处于收缩区间。该机构中国经济团队预计，制造业PMI将在6月反弹至50以上。服务业PMI的复苏可能滞后。该机构同时认为，企业盈利预期面临进一步下行压力。

瑞银证券则认为，沪深300指数的静态市盈率已低于过去5年历史均值下方1倍标准差，预计二季度A股盈利将再度出现同比负增长，且可能为全年低点。在此轮盈利下修基本完成后，A股市场将迎来良机。

除了盈利下行的压力，外部风险仍需关注。

上周五美国的通胀数据又炸了，也导致美国收盘再度大跌近3%，标普500险守3900点。5月CPI同比涨幅创1981年12月以来最大值，环比涨幅也较4月明显扩大。剔除波动较大的食品和能源价格后，5月核心CPI环比上涨0.6%，同比上涨6%，涨幅均高于市场普遍预期。

通胀如果控制不住，就要求美联储出更加激进紧缩。目前市场已经内化了美联储年底加息到2.25%～2.5%的预期，且预计今年最少缩表4000多亿美元。然而这种紧缩的姿态并没有顶住通账的攻势，这就让美联储接下来出更加鹰派的前瞻变得不仅可能，甚至是紧迫，否则美联储抗击通胀的决心和信用将进一步受损——当央行信用值降到零之后，就只剩当年沃尔克式“大重置”才能重拾信用。

目前美联储的利率是0.75%～1%，7月加息50BP到1.25%～1.5%板上钉钉；9月加息50个基点（BP）到1.75%～2%的概率基本上也是接近100%。9月加息之后，美联储离所谓的“中性利率”目标就只剩50BP，本来预期是在11月和12月两次会议上，可能分别加25BP，以便在今年年底之前达到2.25%～2.5%的利率水平 。但现在的通胀数据可能要求美联储必须在现有市场预期基础上再加码。

更高的食品能源价格，正快速地侵蚀着美国消费者的消费能力。同时更加紧缩的预期，将进一步压缩需求。理论上来讲，现在短期内要把真实利率打到可以控制住通胀，有观点认为需要美联储加息到5%～10%。目前更加可能的路径是，以衰退带来的需求降温来降伏通胀，而这就要看经济究竟还能否软着陆了。

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