逆全球化背景下的产业链外迁、境外业务毛利率乃至整体销售净利率的下行，是这个行业面临的困境。

易强/文

因为中国台湾地区媒体发布的一条有关“苹果公司要求供应商减产”的新闻，立讯精密跌停报收，整个消费电子行业（申万二级，下同）亦是草木皆兵，当日总市值缩水2.34%，与上证指数0.22%的涨幅形成强烈对照。

公募基金所持消费电子行业仓位已降至2018年以来的最低水平，经过一年的调整，该板块PE（TTM）也已由26倍降至20倍左右。加上市场有回暖迹象，舆论也在不遗余力地营造“牛市”的味道，投资者原先期待公募四季报带来进攻的信号，现在可能不得不下调预期。

机构收缩战线

根据东方财富Choice数据，2022年三季度末公募重仓持有56只消费电子行业标的，重仓市值合计367亿元，占到同期消费电子行业总流通市值（9468亿元）的3.88%，较同年一季度末下降了1.55个百分点，较2021年同期下降了1.78个百分点。

2018年至2020年各年三季度末，公募重仓市值占消费电子行业总流通市值的比例依次为4.82%、8.05%和9.19%。2019年至2021年各年一季度末，该项数据依次为5.70%、7.80%、6.46%。也就是说，2022年三季度末，公募基金所持消费电子行业仓位已降至2018年来的最低水平。

全口径持仓数据方面，2022年上半年末，公募持仓市值为849亿元，占到同期消费电子行业总流通市值（10457亿元）的8.12%，也是2018年以来的最低水平。与2022年年初相比下降了2.95个百分点，与2021年同期相比则下降了3.38个百分点。

2019年及2020年同期，公募持仓市值分别为315亿元和1177亿元，分别占到同期消费电子行业总流通市值（分别为3658亿元和9899亿元）的8.61%和11.89%。2018年至2020年各年年末，公募持仓市值分别为219亿元、817亿元和1394亿元，占比分别为8.51%、12.86%和12.34%。

也就是说，2022年上半年末，公募基金对消费电子行业的持股比例还不到巅峰时期的2/3，战线大幅收缩。而收缩开始的时间是2021年上半年。

不止公募基金，QFII的持仓水平也降至近年最低水平。

QFII方面，2022年三季度末只持有9只消费电子行业标的，持仓市值仅3.60亿元，在其同期持仓的115个行业中排在第67位，较同年上半年末下降37位，较2021年同期下降52位。2018年三季度至2022年一季度，在QFII所投资的行业板块中，消费电子行业排在第12位至第25位。

社保基金方面，2022年三季度末也持有9只消费电子行业标的，持仓市值45亿元，在其同期持仓的116个行业中排在第7位。

不过，从2022年一季度开始，社保基金的仓位也在降低。数据显示，2021年年底，社保基金持仓市值为76亿元，在同期投资的104个行业中排在第一位。自2018年三季度至2021年三季度，社保基金持有的标的数量在6到12个，在其投资的所有行业中，消费电子行业的权重排名在第45位至第6位。

险资方面，2022年三季度末只持有5只标的，持仓市值14亿元，在其投资的111个行业中，消费电子行业权重排在第34位，较同年上半年末下降一位，较年初下降26位。

不过，在险资的行业偏好中，消费电子行业从来都排名较后。自2018年三季度至2021年三季度，其排名区间是第24位至第48位。

陆股通（北向资金）持仓水平也降至2020年以来的历史最低水平。截至2023年1月6日，陆股通持有消费电子行业36只标的，持仓市值合计329亿元，占到同期该行业总流通市值（9904亿元）的3.32%，与2022年同期相比下降了1.20个百分点。2019年至2021年同期，陆股通持股比例分别为1.32%、3.57%和4.34%。

行业困境

逆全球化背景下产业链外迁引发的不确定性风险被认为是导致各路资本降低消费电子行业——境外收入占比较高——仓位的重要原因之一。

从历史数据看，2017年至2019年，消费电子行业境外收入占比依次为22.47%、22.71%及27.90%，2020年首次突破30%，达到33.12%。2021年又进一步提高，达到39.49%，即有接近四成的收入来自境外。

立讯精密、歌尔股份、传音控股等龙头股的境外收入占比更是超过九成。定期报告显示，2021财年，这三家公司境外收入占比分别为93.18%、90.32%和98.23%，同比分别提高了1.24个百分点、2.44个百分点及0.35个百分点。

但是，在全球经济下行、消费不振的背景之下，境外收入占比提高并不意味着盈利水平也能同步提高。

以2021年营业收入超过10亿元、境外收入占比超过50%且境外收入占比较上一年有所提高的消费电子行业上市公司为例。

根据东方财富Choice数据，符合上述标准的上市公司标的有38只，但同时披露境外业务收入及境外业务成本的标的只有27只。2020年，该27家上市公司境外业务收入及境外业务成本分别合计2206亿元和1754亿元，2021年分别为2929亿元和2497亿元。也就是说，尽管2021年境外业务收入增长了32.77%，但境外业务毛利减少了20亿元，毛利率则下降了5.74个百分点。

在这27家上市公司中，不乏立讯精密、传音控股、领益智造等行业龙头。

其中，立讯精密2021年境外业务（即定期报告中的“外销”业务）占比较2020年提高了1.24个百分点，境外业务毛利率却下降了6.03个百分点。传音控股及领益智造2021年境外业务占比分别提高了0.35个和2.26个百分点，境外业务毛利率则分别下降了15.97个和4.62个百分点。

不过，从2022年上半年的财务数据来看，整个消费电子行业境外收入占比有下降迹象，但营收结构的变化似乎并未带来盈利水平的提高。

根据东方财富Choice数据，2022年上半年末，共计65家上市公司发生了境外收入，期末境外收入合计1963亿元，占整个行业营业收入（5528亿元）的35.51%，较年初下降了3.98个百分点。

同期整个消费电子行业净利润合计223亿元，即销售净利率为4.03%，与2021年相比下降了0.69个百分点。

以波导股份为例。2022年上半年，其境外收入占比为29.72%，较上年下降8.28个百分点，期末销售净利率（5.99%）则下降了1.28个百分点。

这正是消费电子作为一个成长性行业面临的困境：一方面，境外业务毛利率在下降；另一方面，境外业务收缩后，整个行业销售净利率也在下行。

出口方面，根据海关总署官网数据，2022年1月至11月，出口总值同比增长9.10%，其中手机、音视频设备及其零件、自动数据处理设备及其零部件出口金额同比分别增长1.53%、-5.62%、-4.16%，与上年同期增速相比分别下降了13.20个、23.98个及25.02个百分点。

谨慎：新基金大比例赎回

再回到公募基金对消费电子行业的投资。

根据东方财富Choice数据，2022年三季度末，公募基金重仓持有131个行业，消费电子行业的权重仅排在第21位，是2019年一季度以来的最低排名。与此同时，公募重仓股的覆盖面则是2020年三季度以来的最高水平。

2022年三季度末，公募基金重仓的消费电子行业标的（56只）占到同期该行业标的总数（89只）的62.92%，2021年及2020年同期覆盖率是54.55%和55.56%，2018年同期仅为38%。在某种程度上，这说明龙头股确定性在降低。

个股方面，立讯精密、歌尔股份及传音控股等3只标的已经连续4个季度成为公募基金前三大重仓股，持仓市值最大的主动权益类基金分别是傅鹏博的睿远成长价值、冯波的易方达竞争优势，以及袁维德的中欧价值智选。

2022年三季度末，QFII的前三大重仓股则是信维通信、拓邦股份及环旭电子，社保基金前三大重仓股是歌尔股份、传音控股及和而泰，险资则是胜利精密、歌尔股份及拓邦股份。

主题基金方面，目前公募基金尚未有主动权益类消费电子主题基金，只有8只ETF基金及1只指数增强基金，其中7只跟踪中证消费电子指数（皆ETF基金），2只跟踪国证消费电子指数，规模合计仅8.38亿元。

需要指出的是，这两只指数的某些成分股，例如亿纬锂能、中芯国际等，按照申万二级分类标准并不属于消费电子行业。

上述9只基金中，有3只成立于2022年1月至2月，首募规模合计8.36亿元。

但该3只基金成立后，很快即被大比例赎回，同年1-3季度末，其资产净值合计分别为5.45亿元、3.16亿元、3.14亿元。